【2018-05-16】【出处】中信建投
太平鸟(603877)2018年一季报点评:18Q1业绩翻倍 渠道库存逐步优化 龙头拐点向上
1、营业收入稳步上升，归母净利翻倍高增
2018Q1 公司实现营收17.37 亿元，同比增长14.49%，线上线下均有表现，男装与直营尤为亮眼。分品牌来看：1）太平鸟女装营业收入同增6.46%至5.96 亿元，线上保持高速增长，线下同店增速提升，经调整后直营重回高增轨道。2）太平鸟男装营业收入同增21.34%至6.57 亿元，线上线下两端表现均强劲，Q1展店较少情况下主要由同店增长拉动。 3）乐町女装营收同比下降10.02%至1.91 亿元，业绩下滑主要受到线下联营渠道关店调整拖累，恢复开店后有望重新增长。4）童装品牌Mini peace 营业收入同增51.03%至2.16 亿元，高速增长主要由线上集中处理库存拉动，上年版型问题已调整到位，快速展店后发力有望。5）其他品牌合计实现营收5813 万元，同比增长29.19%，贝甜童装与太平鸟巢成功并表贡献增长。
2018Q1 公司实现归母净利润1.33 亿元，同比增长131.88%，扣非后达0.90 亿元，同增106.11%，主要受益于核心品牌业绩发力，以及存货包袱减轻，资产减值损失同降31.50%至0.62 亿元；同时，本期确认政府补助3015 万元、出售宜昌制造实现3075 万元投资收益及新增1015 万元理财收益助推及业绩实现翻倍高增。
2、盈利能力小幅提升，费用控制整体稳定
盈利能力方面，2018Q1 公司综合毛利率为55.20%，同比提升0.80pct，实现毛利9.58 亿元，同比增长16.30%，毛利小幅提升主要由男装与直营板块贡献，太平鸟男装毛利率同增2.79pct至61.32%，直营门店毛利率同增1.47pct 至66.33%，其他品牌与电商渠道毛利水平有所下降。18Q1 公司净利率同增3.7pct 至7.50%，盈利能力有所提升。
期间费用方面，2018Q1 公司销售费用率为36.61%，同比上升0.26pct；管理费用率为7.67%，同比上升0.72ct；财务费用率为0.31%，同比下降0.10pct，费用方面整体稳定。
3、线下直营有效发力，线上渠道增速稳健
线下来看，直营同店增长成为引擎。2018Q1线下渠道共实现营业收入12.61亿元，同比增长11.43%，18Q1净增门店69家，大部分为贝甜与太平鸟巢门店并入，原品牌展店较少。分类型看，直营渠道表现亮眼，营收大幅增长25.18%至8.80亿元，在净展店不多情况下预计主要由同店强劲增长贡献；加盟渠道实现营收3.79亿元，同比下降2.89%，业绩下滑主要受TOC订货制补货延后影响，后期收入将在下季度体现。
线上收入仍为稳健，18Q1线上营收同比增长23.65%至4.57亿元，毛利率下降10.41pct至35.75%，本期线上端毛利与增速下行主要由库存处理折扣力度加大及退货率有所增高导致。
4、库存运营增效，资产减值负担减轻
公司2018Q1存货账面价值15.73亿元，同比增加11.24%，低于销售规模增长幅度。公司延续过季库存处理力度，直营渠道消化库存能力显着提升，计提已明显放缓。2018Q1资产减值损失为0.62亿元，同比下降31.50%，存货减值包袱减轻，库龄结构有效改善。周转方面整体稳定，存货周转天数为196天，同比减少1天，存货周转率为0.46，公司库龄结构有明显改善，一年以内的存货占比明显提升。
投资建议：
公司作为国内休闲服饰龙头，多品牌、多梯度、全渠道布局成效渐显，线下渠道调整逐渐到位，线上延续高速增长，同时2018年开店预计回归正常。同时公司继续加强全渠道布局，降低库存，增强快反能力和供应链柔性化水平，业绩发展迈入快车道。我们预计公司2018-2019年净利润为6.65、8.75亿元，EPS 分别为1.38、1.82元/股，对应的PE分别为20.4、15.5倍，维持"买入"评级。
风险因素：
国内中档休闲服饰行业竞争加剧带来风险；宏观经济波动影响终端需求风险；存货跌价风险；未能准确把握市场流行趋势变化的风险等。
