【2018-05-05】【出处】国信证券
水星家纺(603365)重大事件快评：Q1线下亮眼线上平稳 中长期核心成长逻辑未变
事项：
4月26日我们参加了公司召开的投资者交流电话会议，就市场关心的核心问题与公司作了一定交流。
评论：
公司Q1线下业务表现亮眼，电商渠道调整下中长期高增长仍值得期待
公司18年一季度取得营收5.97亿元，同增24.79%，取得业绩0.73亿元，同增24.58%，扣非业绩同增24.69%，EPS0.27元/股，略低于我们此前预期的30%左右增长。分渠道来看，我们预计线上线下营收增速均在25%左右，线下增速超预期，表明家纺市场特别是公司深耕的三四线市场复苏趋势积极向好，且持续性得到验证。但线上增速相对低于预期，一方面，整个家纺行业在大型电商平台上在高基数下增速放缓难以避免，但公司目前仍取得了高于行业平均的增速。同时随着公司将电商部门做进一步调整后，未来将逐步发力于拼多多等新兴电商平台，随着布局完善有望接力下半年线上增速。公司毛利率为36.42%，较去年同期略有下降0.40pct，我们预计与线上业务存货促销以及因成本上升的提价尚未完全传导完成有关，销售/管理费用率分别上升0.27/0.32pct，预计与公司研发投入上升以及订货会时点变化有关。
深耕三四线中端家纺龙头，中长期仍将持续受益行业复苏，维持"买入"
中长期来看，我们认为公司未来核心成长逻辑未变：1）一方面，依托二级经销商模式在低线城市实现充分的渠道下沉，公司Q1在开店不多的情况下，线下仍取得了超预期增长，预计主要为单店增长推动，且增速在同行业相比中相对最高，进一步表明公司作为聚焦家纺主业的龙头品牌，在行业复苏趋势确立特别是低线城市需求爆发下，将受益最为充分。2）另一方面，凭借其高性价比的产品定位以及有独具针对性的营销策略，公司在电商渠道也已积累了一定先发运营优势，未来随着电商品牌化发展趋势，有望进一步受益于大平台集中度提升，以及新兴平台完善布局下的增速爆发。3）此外，我们认为家纺行业目前的需求提升主要源于消费升级带动下替换需求及随机性消费的不断上升，这也在一定程度上减弱了与地产的相关性，并且从家纺企业17年Q4至18年Q1营收表现来看，与前期地产销售疲弱也有所不同，呈现加速增长态势。我们维持公司18-20年盈利预测，预计EPS1.28/1.63/1.95元，对应18年估值19倍，短期股价不理性波动也将为中长期布局带来良机，维持"买入"评级。
风险提示
三四线销售不及预期，新兴电商平台增速不及预期等。
