【2018-04-04】【出处】国泰君安证券
恒生电子(600570)从公司业务本质出发 寻找合理估值方式
综合三种估值方法，基于审慎的原则，我们上调目标价至81元，维持“增持”评级。我们维持公司2018-2020年EPS为1.07/1.5/2.25元，上调目标价至81元，维持“增持”评级。
恒生电子作为“大资管IT龙头供应商”，相比竞争对手具有独特的金融行业卡位优势和产品优势。公司重视收入和现金流，并保持了很好的收入和现金流增长。但公司远高于行业平均的研发投入拖累了公司短期的利润。我们认为，适合恒生电子的估值方法包括：1）企业自由现金流贴现法；2）PS估值法；3）调整研发支出后的PE估值法。
基于自由现金流贴现法：公司过去几年一直保持很好的现金流状况。长期来看，因为公司具有极强的卡位优势和产品研发能力，我们预计公司2018-2020年自由现金流分别为2.96/9.35/13.46亿元，基于5%的永续成长率和7.5%的贴现率，对应目前公司合理市值为500亿元，合理股价为81元。
基于PS估值法，我们给予公司行业平均PS 13.95倍, 公司2018年预计实现收入40.96亿元，对应的合理市值为572亿元，对应合理股价为93元。基于调整PE估值，给予公司行业平均PE 42倍。假设公司将超出行业平均研发开支资本化，则预测合理市值为739亿元，对应合理股价为120元；假设公司将创新研发支出资本化，预测合理市值为511亿元，对应合理股价为83元。
风险提示：政策变更风险；投入高增导致利润增速不及预期。
