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wcg112233 2019-01-15 11:30

永辉超市(601933)快评:从绝对估值的角度看待永辉


保守假设条件下,在WACC=9.0-11.00%区间,永续增长率=0.9-2.1%区间,公司估值区间为7.42-11.36元。


效率提升带动下的ROE增长将是最大的超预期来源周转率存在较大的提升空间。


核心观点:


1) 市场对永辉合理的相对估值水平争议较大,我们不妨从绝对估值的角度,暂不考虑云创、云商、云金业务以及并购影响,静态分析基于当前经济环境及竞争格局,探索不同P/E水平下的股价,隐含对10年后的永辉,怎样的预期?我们的预测2027年公司销售收入将突破3000亿元,净利润达到138亿元,净利率达到4.3%。从2018-2027年10年间,收入复合增速达到18.45%,利润复合增速达到22.51%;2027年,永辉的门店总数达到2926家。


2) 合理的相对估值及绝对估值:从相对估值的角度,我们预测2019年云超业务的净利润应在28-30亿,给予30x估值,则合理估值区间8.77元-9.40元;从绝对估值的角度,在WACC=10%,永续增长率=1.5%的假设下,公司合理估值为9.04元;在WACC=9.0-11.00%区间,永续增长率=0.9-2.1%区间,公司估值区间为7.42-11.36元。


3) 云超业务增长的三个驱动力;展店、同店、并购。绝对估值的核心因子假设合理性的探讨:同店增速以及展店增速。静态考虑同店,由于电商分流持续以及门店加密分流的影响,我们认为公司未来10年同店增速将很难超过CPI;然而,在乐观条件下,公司未来到家+到店的全渠道融合加速,或将获得良好的同店增长。开店假设方面,我们预测,2027年公司门店总数将接近3000家。


4) 周转率存在较大的提升空间;周转率提升将成为未来ROE提升的最主要来源。公司当前资产周转率与沃尔玛差异较大,后续随着门店加密和规模效应仍然存在较大提升空间。当前永辉资产周转率较低,一方面与企业资产结构差异较大相关;另一方面,也与企业的科技化水平相关。我们期待辉腾2.0正式上线后,通过流程化改造对企业效率的提升


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