| hpjdq |
2018-03-25 19:50 |
业绩大超市场预期，亦略高于我们预期。此前，由于受到东北饲料价格战影响，2017 年上半年公司业绩出现大幅下滑，市场普遍看淡公司。但随着价格战结束，加之公司内部效率提升，最终2017 年全年公司净利润实现10%以上增长，业绩远超市场预期。我们始终坚定看好公司实际经营能力，对于公司业绩颇为乐观。而公司最终2017年业绩依然略高于我们此前4.35 亿元的盈利预测，差异主要来自公司出让公主岭禾丰玉米收储有限公司50.25%股权以及增持大连成三畜牧业有限公司15.10%股权带来的4800 万投资收益。
饲料销量逆势增长，2018 年有望盈收双升。公司2017 年饲料销量达到220.18 万吨（ YOY+2.18% ）， 其中猪料92.57 万吨（YOY+12.08%）、禽料81.2 万吨（YOY-7.50%）、反刍料31.59 万吨（YOY-7.22%）、水产料13.02 万吨（YOY+33.95%）。考虑到上半年东北地区饲料行业出现价格战影响，竞争对手低价倾销，我们认为公司饲料业务仍取得稳定增长实属不易。并且，公司通过内部降本增效、精进销售等方式提升生产效率，有效降低了原材料成本上升带来的不利影响，2017 年公司饲料业务毛利率仅微幅下降0.69个百分点至12.78%。由于目前东北中小饲料厂已基本被清出市场，我们认为2018 年再次爆发价格战的可能性较低。而随着生猪和蛋鸡存栏回升，我们预计公司饲料销量和毛利均有望实现明显增长。
白鸡一体化规模迅速扩张，北方白鸡龙头雏形已现。公司从2008 年就进入了白鸡一体化产业，具有丰富的行业经验。近年来，公司凭借优秀的管控能力，开始大力整合北方白羽肉鸡相关产业。2017 年，公司控股及参股企业屠宰白鸡3.92 亿羽（YOY+40%，权益比例超过50%）；养殖出栏量2.75 亿羽（YOY+70%，权益比例约40%）。目前公司屠宰产能已达5.5 亿羽，随着自养规模进一步扩大，我们预计2018 年公司屠宰量将达到4.8 亿羽，有望成为中国北方最具影响力的白鸡行业龙头。
盈利预测和投资评级：公司是东北饲料行业龙头，充分受益南猪北养趋势。随着行业回归理性，我们认为2018 年公司饲料业务将重回高增长。而近年来公司白鸡一体化规模增长异常迅猛，市场对此认识还不够充分。在白鸡引种持续收缩下，白鸡价格已触底反弹，2018年整体趋势向好。我们上调公司2018-19 年盈利预测至6.52/8.03 亿元，2020 年首次盈利预测8.76 亿元（基于审慎性原则，暂不考虑此前公布的增发预案对公司股本及业绩的影响）；对应2018-20 年EPS分别为0.78/0.97/1.05元，对应当前股价P/E估值分别为11.6/9.5/8.7倍。当前股价明显低估，重申公司买入评级。
风险提示：饲料行业恶性竞争，原材料价格波动风险，白鸡价格的不确定性，畜禽疫病风险，公司增发实施的不确定性。 |
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